[ARTYKUŁ] Nigdy nie wolno zapomnieć, że gdzieś kryją się czarne łabędzie

FOTO. Alexas Fotos / pixabay

Bańka z aktywami świata nadęła się do poziomu mniej więcej 100 bilionów dolarów, co odpowiada ok. 150 proc. globalnego produktu brutto. Mądrzy ludzie powiadają, że balony w końcu pękają, więc obawy kryzysowe, to nie strachy na lachy.

Nietęgie miny części ludzi biznesu oraz wszelkich wróżbitów zapatrzonych w niejednoznaczne mierniki i wskaźniki to w dużej mierze efekt urazów sprzed 10 lat, kiedy wybuchł na Zachodzie kryzys przyrównywany do Wielkiej Recesji z 1929 roku. 90 lat temu skutki były katastrofalne – dziesiątki milionów ludzi od Kalifornii po Polesie, Wołyń i Podole cierpiało głód. (Dalej na wschód też głodowali, ale z innych przyczyn.)

Kryzys sprzed dekady uderzył zaś rzesze ludzi po kieszeni, ale nie zepchnął ich w otchłań, ponieważ przez dziesiątki lat prosperity Zachód zakumulował ogromne zasoby do wykorzystania w trudnym czasie.

Inna różnica polega na tym, że kiedyś mówiło się o kryzysach gospodarczych, ponieważ sprowadzały się do nadprodukcji. Dzisiaj mówimy: kryzysy finansowe, bo produkt fizyczny to tylko niezbędny dodatek do przynoszących kolosalne zwroty albo równie gigantyczne straty gier na rynkach, przede wszystkim finansowych.

W obecnych warunkach kryzysy na szeroko rozumianym Zachodzie nie zagrażają egzystencji, ale mogą mieć niszczący wpływ na dobrobyt i dobrostan ludzi z dolnej połowy hierarchii materialnej i społecznej. Połowa ta nie żyje tak wygodnie jak reszta, która zastanawia się z kolei, co może zburzyć obecny porządek świata, a w efekcie jej błogostan.

Eksperyment z poluzowaniem

W obawie przed rozszerzaniem się i przedłużaniem kryzysu z 2008 r. amerykański bank centralny Fed rozpoczął luzowanie ilościowe (quantitative easing – QE) polegające na skupie amerykańskich obligacji rządowych. Zgodnie z zasadami rachunkowości, zakup ten miał automatyczne przełożenie na bilans Fed. Jeśli w 2008 r. aktywa Fed miały wartość 900 mld dol., to po latach luzowania ilościowego, w 2015 r. urosły do 4 500 mld. (20 czerwca 2018 r. wynosiły 4 316 mld dol.).

W wyniku sprzeciwu tradycjonalistów monetarnych, Europejski Bank Centralny podążył za Fed z dużym opóźnieniem. Od stycznia 2015 r., kiedy ECB rozpoczął swoje QE, aktywa tego banku wzrosły o 2 550 mld euro. Programy QE miało też parę innych banków centralnych. Obecnie wszystkie one są wygaszane.

Od stycznia 2015 r., kiedy ECB rozpoczął swoje QE, aktywa tego banku wzrosły o 2 550 mld euro.

Punktem odniesienia do rozmiarów ekspansji monetarnej z użyciem QE może być wartość rozliczeń transakcji dolarowych dokonywanych przez dwa wielkie amerykańskie systemy płatności obsługujące cały świat: Fedwire i CHIPS. W 2017 r. rozliczały one transakcje warte średnio 4 500 mld dolarów dziennie.

Mimo wielkich rozmiarów QE, świeże pieniądze z tego źródła zostały wchłonięte i nie zostawiły brudnego śladu w postaci wykwitów inflacji. Stało się tak zapewne dlatego, że część olbrzymiego „dodruku” zatrzymali u siebie Chińczycy w postaci rezerw walutowych powstających dzięki gigantycznym nadwyżkom w ich handlu zagranicznym. Reszta została przerobiona przez rynki finansowe w spekulacjach na wszelkich możliwych instrumentach inwestycyjnych. Inaczej mówiąc wielka część podaży pieniądza w wyniku QE roztopiła się w rynkach i wzroście cen aktywów nieuwzględnianych przecież w miernikach inflacji.

Odnośnie do wyceny aktywów, to jak piszą obrazowo w South China Morning Post, koszt nieruchomości w najświetniejszych metropoliach świata to teraz równowartość od 50-letnich do stuletnich dochodów tamtejszych gospodarstw domowych. W momencie wybuchu japońskiej bańki nieruchomościowej, która 30 lat temu zatrzymała pochód gospodarki Nipponu, mnożnik ten wynosił ok. 20. Gdy wybuchał tamtejszy kryzys wartość handlowa ziemi w Japonii była trzykrotnie większa niż w USA, których powierzchnia jest dwadzieścia pięć razy większa.

REKLAMA

Obecna bańka z aktywami świata nadęła się do poziomu mniej więcej 100 bilionów dolarów (100 000 mld dol.), co odpowiada ok. 150 proc. globalnego produktu brutto. Mądrzy ludzie powiadają, że balony w końcu pękają, więc obawy kryzysowe, to nie strachy na lachy.

Co dociekliwsi dostrzegli również, że QE trzeba obwiniać za narastanie nierówności dochodowych. Dostęp do wielkiej kasy z QE i konfitur z jej przeróbki miały i mają głównie wielcy gracze, w tym zwłaszcza fundusze spekulacyjne. Niebieskie kołnierzyki mogą jedynie patrzeć na to co się dzieje.

Biznes, zwłaszcza średni i mały, boi się również dynamicznej oligopolizacji gospodarki światowej polegającej na monstrualizacji koncernów i korporacji ponadnarodowych. To one przede wszystkim były w stanie zaabsorbować pieniądze kreowane w ramach QE i łagodniejszej polityki podatkowej. Bardzo wiele z nich nie miało dobrego pomysłu, co robić z zyskami więc zwracały je właścicielom/akcjonariuszom w ramach operacji buyback, powiększając nierówności. Inne decydowały się na rozrost własny poprzez wchłanianie konkurentów. Według Instytutu IMAA, w 1985 r. łączna wartość fuzji i przejęć (M&A) wyniosła 347 mld dolarów, szczyt przypadł w 2007 r. – 5 000 mld dol., a szacunek na 2018 r. mówi o 4 400 mld dol.

Skutki są łatwe do przewidzenia. Naukowcy z Syracuse i Kalifornii (Dedrick, Linden, Kraemer) oszacowali, że chiński udział w korzyściach z produkcji „Iphone 7” ma wartość 8,46 dol. Kwota ta obejmuje wartość robocizny przy montażu i wytwarzanych w Chinach baterii. W momencie debiutu cena tego modelu w wersji 32 GB wynosiła w USA 649 dol. Apple brał z tego w formie zysku brutto ok. 283 dolary.

Są też opinie, że wszystkie te i inne zastrzeżenia do QE przesłania jego domniemany, pozytywny wpływ na wzrost gospodarczy. Wg jednego z badań, w strefie euro luzowanie ilościowe dało 0,75 punktu procentowego ze średniego wzrostu w wysokości 2,25 proc. Nawet gdyby przyjąć, że szacunek okaże się kiedyś bliski rzeczywistości, to nie uwzględnia, że współczesny wzrost gospodarczy jest w wielkiej mierze pusty i marnotrawny. Pusty, bo co komu dobrego po dziesiątym ciuchu kupionym w tym miesiącu. Marnotrawny, bo na zbędne fatałaszki poszły zasoby, energia, a do nieba uleciały niedobre gazy cieplarniane, z którymi tak dzielnie walczymy.

Ogół ludzi nadal (świadomie lub podświadomie) czuje jednak, że wielkoskalowe manipulowanie podażą pieniądza i słynne rozsypywanie dolarów z helikopterów zakłóca poczucie bezpieczeństwa i jest wbrew rzeczywistym lub domniemanym prawom naturalnym, według których pieniądze trzeba zarobić, można też ukraść, ale nie należy nimi kombinować. Choćby dlatego, że „pieniądz lepszy wypierany jest przez pieniądz gorszy”, jak również dlatego, że mimo tysięcy lat prób i i starań nieznana jest ciągle formuła zamiany ołowiu w złoto.

Dług długiem pogania

Za luminarzami wiedzy o wzlotach i upadkach gospodarki powtórzyć można, że istnieją trzy najskuteczniejsze zapalniki kryzysów finansowych: pożyczanie pieniędzy na potęgę, biznesowy hazard skupiony na tych samych koniach, np. na nieruchomościach, oraz niedopasowanie aktywów ze zobowiązaniami tj. ze źródłami finansowania aktywów.

Wątek niedopasowania, jako rzadko poruszany, wymaga objaśnienia, że chodzi np. o przypadek banku, który zebrał potrzebne mu fundusze poprzez emisję obligacji o zmiennym oprocentowaniu (zobowiązania), a swoim klientom udzielił kredytów hipotecznych (aktywa) o stałym oprocentowaniu. Jeśli oprocentowanie wzrośnie, to bankowi grozi strata, tym większa im znaczniejsza różnica między odsetkami otrzymywanymi, a wypłacanymi. I tyle w tej sprawie, bo ta groźba jest raczej nieduża.

Co zatem widać, gdy rozejrzeć się po świecie? Najgroźniejszy wydaje się narastający dług korporacyjny. Autor rubryki Buttonwood w The Economist (nazwa bierze się od platana, pod którym prekursorzy nowojorskiej giełdy uzgodnili w 1792 r. zasady jej działania) podkreśla za agencją ratingową S&P, że bardzo zadłużonych (highly indebted) jest aż 37 proc. firm o zasięgu globalnym. Obecnie wskaźnik ten jest o 5 punktów procentowych wyższy niż w tuż przedkryzysowym 2007 r. Jednocześnie największe spółki z indeksu giełdowego S&P 500 zwiększyły w I kwartale 2018 r. swoje zyski o prawie 25 proc. Dobra koniunktura rozgrzała się przede wszystkim za pożyczone pieniądze.

Decyzje o tzw. lewarowaniu biznesu, tj. inwestowaniu głównie pożyczonych środków są tym łatwiejsze i na swój sposób logiczne, że tak niskich stóp procentowych, jak obecnie na Zachodzie świat doświadczał jedynie w czasie wspomnianej już Wielkiej Recesji lat 30. ubiegłego stulecia. Nawet w czasach Belle Epoque końca XIX wieku były wyższe.

REKLAMA

Pod tym względem jesteśmy w okresie nadzwyczajnym. Badacze pisma klinowego twierdzą, że w prehistorycznej Mezopotamii, czyli jakieś 3000 lat przed Chrystusem, odsetki od pożyczek wynosiły 20 proc. W Rzymie, w pierwszym roku naszej ery żądano 4 proc., w kwitnącej pod koniec XV wieku Wenecji-20 proc. w XVIII-wiecznej Anglii – 9,92 proc., w USA podczas II wojny – 1,85 proc., a za prezydentury R. Reagana – 15,84 proc. Obecna stopa podstawowa Fed to 2 proc., a i tak jest to dwa razy więcej niż niecały rok temu. Stopa procentowa banku centralnego Japonii wynosi od ponad dwóch lat minus 0,1 proc. Niskie stopy to jeden ze skutków QE.

Wszystkie emisje obligacji przez podmioty z sektora pozafinansowego osiągnęły w 2017 r. wartość 2 000 mld dol. – ponad dwa razy więcej niż przed dekadą.

W McKinsey Global Institute zastanawiają się, czy rosnący dług firm to groźba, czy też może obietnica („Rising corporate debt: Peril or promise?”). Zwracają uwagę na rozkwit rynku obligacji przedsiębiorstw. Wszystkie emisje podmiotów z sektora pozafinansowego miały w 2007 r. wartość 800 mld dol. W 2017 r. było to 2 000 mld dol., a więc ponad dwa razy więcej niż przed dekadą.

W skali globalnej wartość obligacji przedsiębiorstw pozostających do wykupu wzrosła od 2007 r. 2,7 razy, osiągając 11 700 mld dol. Powodzenie papierów dłużnych jest w dużej mierze konsekwencją kryzysu finansowego 2008 r., który spowodował osłabienie akcji kredytowej. W kryzysie banki skupiły się na lizaniu własnych ran, więc dla wielkich i dużych korporacji rynek obligacji stał się dobrym, a niekiedy nawet tańszym substytutem.

Szkopuł w tym, że wielu emitentów przeceniło swoją przyszłość. W USA, czyli na największym ich rynku, obligacje z ratingiem BBB, a więc bliskie statusu „nieinwestycyjnych”, stanowią prawie 40 proc., podczas gdy w 2000 r. udział takich wynosił 31 proc.

Zsumowany dług przedsiębiorstw z 51 najważniejszych gospodarek świata (obligacje + pożyczki bankowe) uległ od 2007 r. podwojeniu z 37 bilionów do 66 bilionów dolarów. Tym samym zadłużenie przedsiębiorstw niemal zrównało się (w połowie 2017 r. stanowiło 92 proc.) z roczną wartością globalnego produktu brutto.

Zsumowany dług przedsiębiorstw z 51 najważniejszych gospodarek świata uległ od 2007 r. podwojeniu z 37 bilionów do 66 bilionów dolarów.

Jeszcze wyraźniej problem gwałtownego wzrostu zadłużenia widać, gdy zauważyć, że w kryzysowym 2009 r. PKB per capita grupy państw rozwiniętych wyniósł 40,5 tys. dolarów i urósł w 2017 r. do zaledwie 45,26 tys. dol. Coś nie gra z tym lewarem.

Ostatnio, stopy procentowe zachodnich banków centralnych, zwłaszcza amerykańskiego, zaczęły wspinaczkę, ale jeśli trzymać się porównania ze zdobywaniem gór, to są ledwie w drodze do I bazy. Wywołuje to dwa przeciwstawne rodzaje komentarzy. W mniej licznych kurs na wstrzemięźliwość w pobudzaniu gospodarki przyjmowany jest przychylnie, jednak w głównym nurcie wyrażane są obawy, że wzrost co najmniej klapnie, także w reakcji na osłabienie perystaltyki rynków finansowych.

Paradoksalnie, w tle obu przeciwstawnych przecież poglądów pojawia się strach przed kryzysem, przy czym w pierwszym wariancie byłby to kryzys z przegrzania, a w drugim z przechłodzenia.

REKLAMA

W obozie marudnych sygnalistów spod znaku „a nie mówiłem” znajdują się nie tylko poszukiwacze dziury w całym, ale również analitycy niewychylający nosa spoza monitorów z wykresami i tabelami. Część z nich zadumała się ostatnio nad sprawą tzw. inwersji krzywej rentowności obligacji. Terminologia jest odstraszająca, więc sprawa nie jest głośna. Chodzi o to, że w warunkach porządku naturalnego obligacje długookresowe powinny przynosić większy zarobek w formie oprocentowania niż obligacje krótkie, np. paroletnie. Jest lub powinno być tak dlatego, że pożyczka na długie lata to większe ryzyko dla wierzyciela, a ryzyko ma swoją cenę. Tymczasem, w USA jest już bardzo blisko inwersji. Oprocentowanie dwulatek jest wyższe od oprocentowania obligacji 10-letnich zaledwie o niecałe 0,3 pp. Spread pomiędzy 5-letnimi a 30 letnimi wynosi 0,2 pp. Tak było ostatnio w 2007 r.

Znawcy podpowiadają, że inwersja krzywych rentowności poprzedzała o 4-5 kwartałów wszystkie 9 recesji, które zdarzyły się w USA od połowy ubiegłego wieku. Inwersja jest tuż, tuż, ale recesji może nie być.

Wobec nieprzebranej i stale rosnącej liczby zmiennych kształtujących gospodarkę oraz niezliczonej sumy interakcji między nimi ekonomiści są bezradni, zwłaszcza że gdzieś tam kryją się jeszcze „czarne łabędzie”. W opisie niedalekiej przyszłości wygra ten, kto założy, że niebawem znowu dotknie nas mniejszy, większy, albo nawet wielki kryzys.

 

Autor: Jan Cipiur , Dziennikarz ekonomiczny, publicysta Studia Opinii.

 

Otwarta licencja

Komentarze

komentarzy

REKLAMA